Wednesday, December 2, 2009

內地開放資本賬勢在必行, 信報 - Dec 1, 09


筆者前些時說過人民幣看漲,又未全面開放,在境外難找投資保值機會,是跨境貿易結算雷聲大、雨點小的原因。貿易往來賬既開放,對資本賬的管制不能再不放鬆,否則要人民幣成為主要貿易貨幣是不可能,更不要說取代美元的國際地位。

上海將開放資本賬

內地媒體10月底披露,上海將成試點,進一步開放中資企業資本賬,讓它們可向境外銀行或境外企業借入短期外債,預料在今年啟動。條件更是非常寬鬆。據報道,只要企業有外貿權,在境外有資金來源,企業有還款能力,有連續三年的財務報表(新成立企業可因應實際情況獲豁免)就符合資格。

且慢,以上根本就是自由市場下,商業借貸的ABC。要借外幣,銀行當然要看你有沒有外滙收入來源,在內地,外貿權是其一,也是配合了短債的還款期。看還款能力就更不用說,財務報表是最基本的要求了。最重要之處是這個審批權是銀行負責,而不是外管局!

外管只負責規劃總體額度而矣,而在款項用途方面,更是寬鬆非常,沒有限制,可自由結滙換為人民幣,不似前些時對三資企業的規定,結滙要按項目的實際開支,實報實銷才可。

在熱錢不斷流入內地的時刻,這個決定真反映了當局開放和市場化的決心,因現在不少熱錢以各種貿易名義走入大陸,除了是看好經濟發展,更多是等待人民幣升值套利機會。對中資企業來說,在本身貿易賬上,這一兩年來,都是在盡量借入美元,減少人民幣借貸,正是長人民幣短美金,也是炒升值套利一法。現在若真在資本賬再開放一點,人民幣升值壓力又再加大許多了。

對境外銀行,特別是香港同業也實在是好消息。以往境外銀行只能跟貸款與內地三資企業,開放後潛在客戶群一下子就幾何級數地增加了。但商機增大之餘,對本地銀行來說,也是檢討一下額度審批文化的機會。

內地企業來港上市,無論是國企或民企,在港上市的主體都只是控股公司,絕大部分都沒有實際營運操作和收入,辦公室也只有數人如公司秘書、會計財務人員等來應付聯交所和投資者查詢即可。上市公司的唯一收入來源就只是投資收益,即內地營運子公司派出來的股息。從銀行借貸角度來看,這不是好的還款來源和保證。

因為集團收入要先滿足內地其他債務,才可把盈利以股息分派出來香港。而內地子公司的實質資產也已大部分抵押與內地銀行(事實上,除非內地子公司是三資企業,也不能把資產抵押與境外銀行)。這就是所謂控股公司風險,與直接貸款與有資產,營運和直接收入來源的子公司完全不同,故大家若打開上市內期年報,會發覺它們的主要銀行都是內地銀行,境外銀行都不容易批出額度予它們也。

但是,近幾年因為內地經濟火熱,炒概念令不少民企成為名牌基金愛股,甚至有外資銀行參股,投行也祝福替它們發可換股債券等。正是一朝「金榜題名」,一眾銀行家都把上面的祖宗明訓拋諸腦後。寬鬆的無抵押貸款,也可放給沒有業務的上市控股公司。

福記食品前車可鑑


不少定息或零息的可換股債券也被投行包裝,利用資產和利息交換把債券賣予銀行,但就保留換股權不賣利用收下企業的手續費,換股權獲利機會和價格的波幅,付出較市場高的利息來吸引銀行或其他投資者購入債券。好景時是雙贏,出事時就兩敗俱傷。就如最近清盤的福記食品(1175)生產基地與收入都在內地,但還是有香港和外資行「中伏」。

現在內地主事人跟以往清盤的案例一樣,是主力與內地債權人協商解決辦法,與香港債權人的談判,都是排在後面了。再看公司年報,在發了兩筆巨額可換股債券的同時,它大部分的銀行貸款都要用現金抵押來支持,實在解釋不過去。有同行就是看透了此點,在港也要求全數100%全數孖展抵押才跟它合作,就是這樣審慎才避過一劫。

目前,內企資本賬未開放,非三資企業不能跟外銀借貸。不完全自由的市場,真應驗了書本所說,帶來了扭曲的市場。銀行經理要跑指標,被高息吸引,放鬆了對控股公司風險的警覺。當天筆者轉職另一銀行上班,其中一項任務就是要下屬賣掉此類債券。

人人要交數,阻力大得很。更有新進師兄說他做足分析,有什麼控股風險不風險。我們不做這些就沒有其他收入了。更說這跟直接參股有何不同?長線參股之前的分析比一般商業借貸深入得多。股票更是流動產,有市場買賣給我而止蝕離場,債券的市場深度,特別是發展中市場如香港,是淺得多也不可靠。買股有upside,可有資本利潤,而債券呢?兩個產品和市場是完全不同的。當內企資本賬開放,境外銀行可直接貸款與內地企業時,再不正視和規避控股公司風險,真是再無可抵賴了。

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