事緣於今年2月13日，亞洲鋁業向兩筆海外債券的持有人提出回購建議，作為整個集團債務重組的一個環節，但回收價竟是每美元只付27美仙和13.5美仙，其中一筆債券在新加坡掛牌，去年9月成交價是90.25美仙，金融海嘯後在12月底見30多美仙，1月回升至40美仙以上，現以27美仙回購，當然遭債權人大罵兼反對；加上事前事後都沒有詳細諮詢，沒有2008年核數師年報供參考，僅一個月多計劃就失敗，如今走上清盤之路。
不管這家亞鋁是否真的亞洲最大，公司確是肇慶市的龍頭企業；加上內地在宏觀層面上鼓勵基建，全力「保八」，微觀環境上保企業、保就業，內地財經雜誌就報道，肇慶市政府真的支援整項重組事宜，並已聯絡兩間內銀為集團在內地營運子公司的廠房提供新融資。若然成功，市政府將獲部分股份（報道說是25%）。不過，整個重組的大前提，就是先要以上述大幅折讓價回收香港控股公司的外債，或應說是要求海外債權人放棄超過73%和87.5%的債權。
窺探內地處理再融資專案
亞鋁已經私有化，本地傳媒對此案報道不多，但本地金融和國際投資界就非常重視，以此案例窺探內地怎樣處理未來類似再融資專案。現在全球債市欠佳，一旦處理不當，這事隨時為亞洲高回報債券市場再添雪霜。
有統計數據顯示，中國企業海外發債在2004至05年達高峰，總額為70億美元；2006至08年這三年也有60億美元。從明年開始，就步入還款期，即再融資活動的高潮了。
這類高回報債券實是高風險投資。查亞鋁只是一間民企，在整個產鋁工業流程中只佔微小及技術要求不高的位置，就是用已鑄好的鋁鼎，加工生產成建築用的鋁材，如鋁版、大小型鋁架等等，跟大家熟悉的中鋁（2600）根本完全不同，沒法比較。2004和2005年大量這類中小企業來港或到新加坡或Nasdaq等上市，也有趁低息環境發債券甚或可換股債券，不少好大喜功者就因此而債台高築。
亞鋁本來的槓桿率已過高，但基建概念再加當年她引入了美國上市同業Indalex作為策略投資者，就在當年成功地發了二筆共12億美元的無抵押無擔保債券，先後用來擴展在廣東的廠房和支付私有化的作價（註：Indalex 後來退股。今年2月Indalex在美國脫期付息，也要來債務重組，真是難兄難弟）。
借來人家的錢（OPM，Other People's Money），就是容易來、容易去。亞鋁的負債率本來高於同行很多，再舉債投資真是兵行險着，管理也差強人意，曾往其內地廠房視察，地方真大，但擴廠完工日期就不斷推遲。
金融海嘯一來，產品需求大減，亞鋁的用家客戶主要在香港、澳門、中東和內地，情況如何不難理解。公司去年下半年營業額由是大跌20%，但高昂的利息支出不減，現金流自然變得更為緊絀了。
政府與內銀或偏幫企業
企業債務重組，要生存就必須減債，即貸款人承擔部分損失（即Haircut），再引入新投資者，差不多是必然選擇。但今次就是時間緊逼，資訊也不透明；最大問題是被人質疑政府與內銀偏幫企業。海外債券持有人只是貸款予控股公司，而非貸款予幹實際業務的那一家，也沒有實物擔保。
內銀是跟幹實業的那一家往來，可拿去廠房、土地甚至內地現金流賬戶作抵押品。一開始，大家的利益與立場就不一致，這就是筆者以前談過的控股公司風險（holding company risk），人家有實物在手，而你就只有公仔紙（股權是也）。也是由於這個「偏幫」的質疑，市政府擔心被牽連而放棄繼續支援，讓市場決定亞鋁的命運。
筆者曾跟亞鋁往來，她2006年私有化後，資訊變得不太透明；在2007年延遲發表財務報告，也一度引致債券發生技術違約；繼而業績下滑，標普降低她的債券評級，筆者終於決定抽身而出，幸甚。此文就作為失敗個案，給債券投資者和同業作參考。
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